重点提示

　　中概股海外退市后回归A股“看起来很美”，但并没有那么容易。回归需要经历私有化、拆除VIE和再次上市的步骤，其中涉及的利益主体较多、架构复杂且运作时间漫长，或存在较多不确定风险。

　　本报记者 黄锴 上海报道

　　6月10日晚间，世纪互联和人人网的两则私有化消息引起了市场的广泛关注。

　　世纪互联宣布，董事会已接到来自公司董事长兼CEO陈升、金山软件有限公司和清华紫光国际的私有化要约。无独有偶，人人公司也宣布收到来自公司董事长兼CEO陈一舟和COO刘健的私有化要约，计划以每股美国存托股（ADS）4.20美元的现金收购二人尚未持有的人人公司全部发行股。

　　此前一天，中手游宣布签署私有化协议，根据该协议，Pegasus将以每股普通股1.5714美元（相当于每股ADS 22美元）的价格收购中手游。

　　6月9日晚，易居中国亦宣布，董事会已收到由董事会联席主席及CEO周忻和董事沈南鹏当日提交的私有化收购要约，正式启动易居中国私有化的战略计划。

　　海外上市的中概股眼下正不约而同地启动私有化计划，除了上述提到的几家公司外，淘米、世纪佳缘等也正准备私有化。加上此前退市的盛大游戏和即将在A股借壳上市的分众传媒，中概股正在竞相逃离美国资本市场。

　　对于中概股公司来说，每家退市的原因各不相同，私有化也并非终点。然而，如果事前缺乏足够的考量，一波三折的私有化不仅不能解救中概股，还会让企业元气大伤。

　　密集私有化

　　今年，已经有不下二十家公司开启了私有化之路。从既有现象判断，中概股私有化的大幕已经拉开，未来还会有更多公司加入这一潮流。

　　A股市场的火爆，无疑是当下私有化回归潮的原始动力。当前大多中概股的不佳表现，与国内创业板形成了“冰火两重天”的景象。以视频行业为例，创业板的乐视网（300104）目前总市值1300亿元，暴风科技（300431）总市值369亿元，而优酷土豆市值仅为308亿元左右。

　　在此基础上，随着中概股公司本身业务的发展，自身的监管成本、运营成本和决策效率成本也在不断增加，“资本市场的价值又在向下走，对企业而言，每年付出大量的成本只是为了维持这么低的市值，就显得不太值得。”一位不愿具名的资本市场人士向记者表示。

　　另一种可能是，当企业市值很低的时候，容易面临恶意收购等现象。这种情况一旦发生，就会导致公司的控制权旁落他人。于是，私有化也就成了不二选择。

　　事实上，几年前，创业公司寻求海外融资的原因不外乎海外市场融资手段多元化，对经营数据没有严苛要求，而且会有不错的品牌溢价效应；但眼下，国内资本市场十分火爆，企业的用户和业务架构也布局在国内，在国内资本市场融资反而更为便利。

　　除了估值因素，国内政策的开放也成了中概股回归的助推力。不过，并非所有中概股公司都追逐潮流。普华永道中国科技行业合伙人张勤称，这股回归潮能否持续，取决于国内的A股市场是否能够带来持续稳定的回报，而不是像现在这样充满投机性。

　　“我发现，眼下依然有一些公司坚持去美国上市，因为美国的监管严格，对公司治理的要求更高。另外，一些企业的合作伙伴都在海外，因此它需要海外上市带来的品牌效应，需要美国资本市场为其背书。”张勤表示，“去哪里上市，取决于管理层的经验和公司本身的发展需求。”

　　再战资本市场难点

　　从海外退市后回归A股上市“看起来很美”，但真要实施，却并没有那么容易。

　　据投行人士分析，中概股回归需要经历私有化、拆除VIE和再次上市的步骤，其中涉及的利益主体较多、架构复杂且运作时间漫长，或存在较多不确定风险。这些不确定性甚至会影响到最终结果。

　　在退市过程中，私有化的邀约价格很容易激起美国投资者的起诉。“公司私有化有99%的可能性会遭到起诉。”普华永道中国审计部合伙人周伟然和记者说道。除了定价之外，中概股还会遇到诸如财务数据造假、关联交易未披露等容易触怒美国投资人的问题。因此，中概股要私有化，不可避免地需要通过法律途径去解决。

　　此外，私有化的另一个挑战便是企业需要有充裕的资金。根据美国监管层的要求，提出私有化的股东收购流通股不仅全部需以现金支付，还必须向中小股东提供基于当期股价的溢价。再加上律师咨询费用、审计费用、会计费用、财务顾问费用、银行贷款及融资费用等固定费用，对企业来说是一笔很大的经济负担。正因为此，大量退市的中概股公司均需要由财团提供资金。

　　不难发现，包括分众传媒、巨人网络、盛大网络等中概股公司在内，退市都耗费了要约方大量的现金。如果财务杠杆控制得不好，很可能在资本市场兜了一圈后，却入不敷出。

　　在此基础上，时间成本也是回归进程中的一大不可控因素。张勤告诉记者：“退市的过程需要一年左右才能完成，而重新上市也需要至少一年。”值得注意的是，在这个漫长的时间周期里，公司本身的运营能力和资本运作能力也将受到很大考验。

　　从这个角度看，PPP模式（上市-退市-上市）并非完美无缺。换言之，并不是每一家在美上市的企业都适用于这一策略。有投资人称，私有化企业需要与投资者、中介机构针对企业现状量身定制、多方协商一种适合企业自身的策略。

　　一个明显例子是，目前私有化成功的中概股公司中，成功转A股或港股上市的案例屈指可数。除了北大千方、中消安均外，近日借壳宏达新材的分众传媒将有望成为第三家用PPP策略成功的公司。

　　即便私有化的公司能够成功再上市，依然会面临新的挑战。

　　一位市场人士向记者称，公司再上市时必须要对其历史有一个回顾和交代，换句话说，公司要讲一个非常好的故事，如果这个故事讲得不好，就会对再度上市产生很大的影响。毕竟，公司二度上市时，消费者和投资者对它的要求会更加苛刻，如果没有一种更好的盈利模式，便会对定价产生影响。

　　他同时指出，这其中的风险很大，如果纯粹从财务角度出发而退市，将来就很难有故事可讲。而一旦涉及战略意图，大家便会以期待的心情对待公司的再度上市。

　　从这个角度看，公司的再上市充满了不确定性，那些已经成功退市的公司，除了为不再忍受低估值松了一口气外，也应考虑如何盘活公司资产，为下一次再战资本市场做好准备。(编辑 辛苑薇)